Während der 10 Jahre zum 31. Dezember 2019, der S&P 500 erzielte eine Rendite von 13,6 %– fast genau das, was die Investoren, die ich neckte, erwartet hatten. Angesichts der Aktien, die sich heute Rekordhöhen nähern, was sollten Sie und ich aus meinem Fehler lernen?

Ich hatte keine Ahnung, wie sehr Fracking und Cloud Computing die Wirtschaft ankurbeln würden oder wie ein Jahrzehnt mit Tiefstzinsen vielen Anlegern das Gefühl geben würde, es gäbe keine Alternative zu Aktien. Ich habe auch nicht mit den Körperschaftssteuersenkungen von 2017 gerechnet, die Aktienrückkäufe auslösten und Geld in die Taschen der Anleger spülten.

Ich habe auch einen grundlegenderen Fehler gemacht: Ich habe mich zu mechanisch auf die Vergangenheit verlassen, um die Zukunft abzuschätzen.

Der Finanzprofessor der Yale University, Robert Shiller, der 2013 den Nobelpreis für Wirtschaftswissenschaften erhielt, misst Aktienkurse, indem er den Kurs des S&P 500-Index nimmt, ihn durch den Durchschnitt seiner letzten 10-Jahres-Gewinne dividiert und sowohl den Preis als auch die Gewinne an die Inflation anpasst.

Der Maßstab ist als zyklisch angepasstes Kurs-Gewinn-Verhältnis oder CAPE bekannt. Und nach diesem Maßstab wurden Aktien Anfang 2010 mit dem 20,3-fachen ihrer bereinigten langfristigen Gewinne bewertet. Die durchschnittliche Bewertung von US-Aktien über die gesamte Geschichte von Professor Shillers Daten seit 1881 betrug damals das 16,3-fache ihrer bereinigten Gewinne.

Damit war die Aktie fast 25 % über ihrem historischen Durchschnitt bewertet. Dies veranlasste mich zu der Annahme, dass ihre Renditen in den nächsten zehn Jahren zwangsläufig niedriger ausfallen würden.

In den nächsten 10 Jahren schossen die Einnahmen in die Höhe, aber der Preis, den Investoren bereit waren, für diese Erträge zu zahlen explodierte noch mehr.

Heute liegt die Aktie mit einem CAPE von 37,1 mal dem bereinigten Gewinn deutlich über ihrem ersten Hoch von 32,6 im September 1929 und nicht weit von ihrem Allzeithoch von 44,2 im Dezember 1999 entfernt.

Beide Hochs leiteten verheerende Bärenmärkte ein, wobei die Aktien zwischen 1929 und 1932 über 80 % und zwischen Ende 1999 und Ende 2002 über 40 % verloren.

Viele Analysten und Vermögensverwalter warnen davor, dass der heutige Markt Alarmstufe Rot ausgibt. Angesehener Investor Jeremy Grantham

kürzlich geschrieben dass US-Aktien und andere Vermögenswerte so überbewertet sind, dass sie eine „Superblase“ bilden und „den größten potenziellen Rückgang des wahrgenommenen Vermögens in der Geschichte der USA“ verursachen.

Geschichte ist jedoch kein Maßband. Sie können die Vergangenheit nicht einfach auf die Gegenwart werfen und erklären, dass sie Ihnen eine eindeutige Grundlage für eine drastische Entscheidung gibt, wie beispielsweise die Reduzierung Ihres Engagements in US-Aktien.

Die Vergangenheit ist keine Konstante; es ist in ständigem Fluss. Ökonomen und Investoren sagen oft, dass Aktienmarktbewertungen „auf den Mittelwert zurückgehen“ oder sich von extremen Hochs oder Tiefs weg und zurück zum langfristigen Mittel bewegen sollten. Aber dieser historische Durchschnitt wird ständig durch neue Ergebnisse modifiziert.

Vor zwanzig Jahren, im Januar 2002, betrug das durchschnittliche CAPE-Verhältnis in der Datenbank von Professor Shiller, gemessen über alle Jahre seit 1881, das 15,8-fache des Einkommens. Mitte 1982 hatte CAPE im Laufe seiner gesamten Geschichte das 14,7-fache der Einnahmen.

Bis Ende letzten Monats war dieser Durchschnitt aus dem Jahr 1881 auf 17,3 gestiegen.

Auf welche durchschnittliche Bewertung sollten Aktien also fallen?

Weniger als das 15-fache des Einkommens? Über 17?

Oder könnte der Durchschnitt weiter steigen, wenn die Unternehmenssteuern niedrig bleiben, die Zinsen moderat bleiben und neue Technologien die Gesellschaft weiter verändern?

„Das Problem ist, wir wissen es nicht“, sagt Professor Shiller mit einem trockenen Lachen.

Ein weiteres Problem: Wir haben nicht so viel Vergangenheit, wie es scheint. Professor Shillers 10-Jahres-Durchschnittswerte beginnen im Jahr 1881 und liefern nur 14 sich nicht überschneidende 10-Jahres-Perioden (1881 bis 1890, 1891 bis 1900, 1901 bis 1910 usw.).

Was wie ein so langer historischer Blick aussieht, ist es also ein kleines Sample voller Rauschen. Ja, im Durchschnitt haben Aktien für Zeiträume von 10 Jahren nach ihrer hohen CAPE-Bewertung niedrige zukünftige Renditen erzielt und nach Zeiten niedriger Bewertung eine hervorragende Performance erzielt, aber nicht immer.

Wenn Sie Anfang 1996 Aktien gekauft hätten, als das CAPE-Verhältnis damals zwei Drittel über seinem historischen Durchschnitt lag, hätten Sie in den letzten 10 kommenden Jahren immer noch eine annualisierte Rendite von 4,9 % nach Inflation erzielt. Einschließlich Dividenden und Aktienrückkäufe hätte Ihre annualisierte Rendite ohne Inflation laut den Daten von Professor Shiller 6,6 % betragen.

CAPE liefert „eine begrenzte Anzahl von Beobachtungen, aber das ist die Welt, in der wir leben“, sagt Professor Shiller. „Wir treten ständig in eine neue Ära ein. Die Welt ändert sich ständig qualitativ, daher sind wir nicht bereit, uns ausschließlich auf Kennzahlen zu verlassen.

Selbst beim heutigen hohen CAPE, sagt Professor Shiller, „habe ich den Leuten nie empfohlen, alles zu verkaufen. Sie könnten US-Aktien etwas reduzieren, in internationale Aktien wechseln oder in billigere Sektoren wechseln“, wie Finanzen, Gesundheitswesen oder Basiskonsumgüter.

In den letzten Jahren hat Prof. Shiller sein Engagement in US-Aktien „gesenkt“, aber „nicht vollständig“, sagt er. „Ich bin immer noch zuversichtlich, dass es dem US-Aktienmarkt sehr gut geht.“

Es ist immer sinnvoll, Ihren Bestand bei steigendem Bestand etwas zu reduzieren. Aber alle Ihre Aktien wegzuwerfen, weil sie nahe an Höchstständen liegen, macht nur Sinn in einer Welt vollkommener Gewissheit, die nirgendwo anders als in Märchen existiert.

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